6.Фундаментальный анализ, его роль и влияние на курс акции.

[МОНАХ]

Эмитент обязан публиковать годовые и квартальные результаты деятельности компании. В результатах указывается прибыльность компании и оборот (если такой может быть указан по специфике бизнеса, например, банки не указывают). Новости по результатам обычно выходят в течении 1-2 месяцев по окончанию финансового года/квартала. Большинство компаний заранее публикуют календарь новостей, то есть даты, когда будет выход результатов. Так как результаты часто вызывают резкое изменение курса акций, принято публиковать результаты до или после торговой сессии, что бы защитить акционеров, которые в течение дня не могут принимать активное участие в торгах и следить за новостями. Новости эмитент обязан публиковать через биржевую новостную систему. Этот пункт обычно достаточно строго регламентирован и его нарушение грозит серьёзными штрафами.

 

Естественно, что при всём регламентировании, не является редкостью, когда работники/руководители компании сливают информацию заинтересованным лицам (инсайд) раньше, чем эта информация становится известной через биржевую новостную систему. В связи с тем, что работники/руководители компании обычно имеют больше информации о состоянии компании, чем простой акционер, введено обязательство - публиковать через новостную биржевую систему сделки работников/руководителей (а также их родственников) компании. В некоторых странах это обязательство ещё более строгое, и работник/руководитель обязан заявить заранее о намерении покупать/продавать акции, а также сами сделки покупки/продажи растягиваются на определённый срок. Например, вместо покупки за один раз 10000 акций, покупается 20 торговых сессий по 500 акций. Информация - деньги. Поэтому все эти меры не могут предотвратить нечестной игры. Как варианты работники/руководители могут работать через подставных лиц, либо просто продавать информацию. Посредники компании не имеют обязательств публиковать свои сделки, а часто имеют доступ к внешне не доступной информации (например, работники порта часто знают, сколько продукции компании было экспортировано за определённый срок). Так же, как вариант, не следует забывать, и как эстонский маклер взломал биржевую новостную систему США.

 

Всё ниже написанное относится к спокойному, бычьему рынку. Естественно, что в годы кризиса, курс акций зависит намного больше от глобальных макроэкономических процессов, чем от результатов конкретной компании.

 

Результаты, как абсолютная величина, обычно не влияют на курс акции. Компания, которая год из года стабильно зарабатывает, например 10 миллионов $, скорее всего не отличится большим ростом. Участники рынка покупают надежды и продают факты. То есть, обычно растёт курс акций компаний, которые показывают результаты лучше, чем за прошлый год/квартал и участники рынка надеются (верят) прогнозируют, что рост и дальше продолжится. Можно сказать, что у участников рынка короткая память, редко кто обращает внимание на результаты на год назад, либо прогнозирует результаты больше, чем на год вперёд. Особенно хорошо это видно в секторах, отличающихся высокой цикличностью; акции компаний в таком секторе обычно отличаются то большими подъёмами, то большими падениями, хотя все прекрасно знают про цикличность сектора. Сильная реакция бывает обычно после новостей, которые расходятся с прогнозами/ожиданиями рынка. Остальные новости так же могут влиять на курс акции, например, раскрытие дальнейших планов компании, получение рейтингов/лицензий, покупка других компаний и т.д.

 

Через некоторое время после того, как компания опубликовала результаты, публикуется финансовый отчёт компании. В нём можно найти намного больше информации, чем только оборот и прибыльность.

А заинтересована ли сама компания в цене акции на бирже? С первого взгляда может показаться, что нет. Ведь по сути, если цена акции на бирже подорожала, например, на 5$, то от этого предприятие не стало работать прибыльнее. В некоторых случаях так и есть, эмитенты не сильно обращают внимание на курс акций, а некоторые даже откровенно выражают незаинтересованность.

 

Рассмотрим те случаи, когда компания заинтересована в более высокой стоимости акций на бирже:

• Как вариант, рассматривается продажа предприятия либо пакета акций. Более высокая цена на бирже может позволить продать предприятие дороже.

• Чем выше цена на бирже, тем по более высокой цене можно распространить дополнительные эмиссии акций.

• Владельцы крупных/контрольных пакетов акций часто используют акции компании как залог для получения кредита (REPO сделки). Естественно, чем выше цена на бирже, тем более большую сумму кредита можно получить. Также, если цена на рынке падает, ниже, чем цена, по которой акции были использованы для получения кредита, приходится вносить дополнительные средства для поддержания кредита (в противном случае "margin call"). Поэтому естественно, что владельцы в таком случае будут поддерживать цену акции пиаром, обещаниями, а в некоторых случаях и прямыми интервенциями.

• Для холдингов намного легче распространить акции по более высокой цене на IPO других своих компаний, если уже котируемые компании отличаются стабильным ростом.

• Во многих компаниях используется опционная политика премирования топ-менеджемента.

Естественно, что в таком случае появляется немало заинтересованных лиц в росте котировок акций.

 

Как и везде, если есть заинтересованность в росте котировок акций, то не всегда цели достигаются честными/легальными способами. Как мы уже рассмотрели раньше, курс акции сильно зависим от результатов компании. Существует немало элементов финансовой алхимии для «очистки» результатов компании. Наверное, все знакомы со случаями Enron и WorldCom. (

http://en.wikipedia....i/Enron_scandal

http://en.wikipedia....unting_scandals ). Конечно, большинство компаний не перегибают настолько палку, но и небольшие свободные интерпретации стандартов бухгалтерии могут неприятно удивить. Несколько примеров, как можно улучшить показатели прибыльности компании:

• Ускоренный учёт доходов (Accelerating revenues). Например, компания подписывает контракт на несколько лет по предоставлению услуг. Правильный способ, амортизировать доход на весь срок контракта. Но можно, для улучшения доходности, записать весь доход на конкретный квартал.

• "Забивание канала" (Channel stuffing). В конце квартала дистрибьютору отправляется большое количество товаров, с правом вернуть непроданный товар обратно. Правильный способ, не учитывать эту поставку в доходах, так как продажи не гарантированы. Но можно для улучшения доходности записать весь доход от поставки на конкретный квартал.

• Замедление расходов (Delaying еxpenses). Капитализация расходов на более долгий срок, таким образом, уменьшая себестоимость продукта и улучшая прибыльность.

• Ускорение расходов перед покупкой предприятия (Accelerating Expenses Preceding an Acquisition). Перед покупкой предприятия можно намеренно ухудшить результаты, что бы после покупки показать хороший рост результатов. За квартал перед покупкой предприятие старается взять на себя как можно больше долгосрочных расходов, например, оплачивает долгосрочные контракты на несколько лет вперёд.

• Регулировка доходов/расходов. С помощью статей "другие расходы/доходы" и различных резервов можно, например, намеренно стабилизировать рост прибыльности. Зная, что рынок покупает надежды, для курса акции намного лучше показать 4 квартала подряд рост на 20-30%, чем один квартал на 100%, а остальные на нуле.

• Внебалансовый учёт (Off-Balance-Sheet Items). Компания может часть своих обязательств или расходов спрятать в балансах отдельных юридических лиц. Обычно это юридическое лицо не котируется на бирже и не обязано выкладывать свои финансовые отчёты на всеобщее обозрение.

• Синтетичный лизинг (Synthetic Leases). Это долгосрочный договор (5-10 лет) о съёме в наём недвижимости с обязательством по окончанию договора купить его. Естественно, что в балансе отражается только расходы по найму, но не отражается обязательство через некоторое время купить недвижимость.

• Также можно отметить и одноразовую прибыль (продажи акций других предприятий, оборудования, недвижимости, транспорта и т.д.). Хотя это и не является махинацией, но становится явным только после того как появляется финансовый отчёт. То есть после результатов одноразовую прибыль часто принимают за рост прибыльности компании.

• Резкое уменьшение расходов за счёт рекламы, инноваций, инвестиций, заработной платы, количества этапов. Хотя на несколько кварталов этот способ и может увеличить прибыльность, но в будущем обычно сказывается достаточно болезненно на предприятии. Если цель как можно дороже продать предприятие за определённый срок, то такой способ оправдан, так как после продажи старых владельцев уже не сильно интересует судьба предприятия.

 

Возможно мало кому удастся гарантировано определить нечистоплотную бухгалтерию компании с одного финансового отчёта. Но с опытом, вырабатывается предохранитель, который не позволяет инвестировать в компании с подозрительной отчётностью. Уместно отметить, что в случае раскрытых махинаций либо неоправданных надежд (бывшие результаты были завышены и реального роста не было), падение цены обычно бывает чрезвычайно сильным и быстрым без возможности продать (утренний гэп), что грозит инвестору серьёзными потерями.

Чем ещё может быть полезен финансовый отчёт. Есть группа инвесторов, которые специализируются на финансовом анализе молодых компаний, которые в будущем могут отличиться резким ростом. Также результаты компаний, которые сильно зависят от цен на сырьё, могут быть рассчитаны с хорошей точностью, учитывая, что большинство расходов такой компании составляет именно стоимость сырья.

 

Особенно важен фундаментальный анализ в момент кризиса. Естественно, что немало компаний просто не переживут этот кризис. Целью инвестора, в данный момент, является определить - какие компании не просто не банкротятся в годы кризиса, но и максимально быстро после окончания кризиса покажут рост результатов.

Анализ финансовых отчётов требует не мало знаний финансов, бухгалтерии и экономики и заслуживает отдельной темы.

 

Так как прибыль, оборот и т.д. являются абсолютными величинами, и инвестор просто физически не может проанализировать тысячи финансовых отчётов различных котируемых предприятий, создано немало относительных показателей, которые могут достаточно быстро позволить сравнить между собой предприятия. Рассмотрим детальнее несколько из них:

• Рост оборота/прибыли в процентах по отношению к прошлому кварталу или году. Один из самых важных индикаторов, позволяет сравнить, какая из компаний быстрее улучшает свои показатели.

• P/BV (Price/Book Value). Соотношение цены акции на бирже и «бухгалтерской» стоимости акции. «Бухгалтерская» стоимость акции - это разница между собственностью и долгами компании в балансе поделённое на количество акций. Этот индикатор позволяет сравнить, какая компания более оценена (недооценена) рынком. Нужно отметить, что «бухгалтерская» стоимость, по сути, является ликвидационной стоимостью, что очень консервативный способ оценки компании. Также «бухгалтерская» стоимость не учитывает интеллектуальную стоимость, что особенно важно в последнее время. Поэтому этот индикатор больше подходит для оценки финансового сектора (банки, холдинги и т.д.), чем производственного.

• P/E (Price/Earnings Ratio). Соотношение цены акции на бирже и прибыли компании на одну акцию. Самый популярный индикатор для сравнения какая компания более оценена (недооценена) рынком. Исторически в среднем показатель P/E равен 15-20. Зрелые компании со стабильными результатами и будут иметь показатель на уровне 15-25. Компании, отличающиеся сильным ростом, обычно имеют показатель 25-40. Таким образом, рынок заранее оценивает возможный рост прибыльности. Показатель выше 40 обычно показывает перекупленность акции, либо компании с огромным ростом прибыльности (>100% в год). Например, во время пузыря дот-ком, показатель P/E технологических компаний зашкаливал за 100. Чем всё закончилось, думаю, не надо напоминать. Создано немало модификаций индикатора P/E. Как вариант для быстро растущих и цикличных рынков используется P/FE. Соотношение цены акции на бирже и прогнозируемой прибыли компании на одну акцию.

• PEG (Price/Earnings To Growth Ratio). Соотношение индикатора P/E и процентного прироста прибыли за год. Если индикатор P/E показывает, насколько рынок ожидает прирост прибыльности, то PEG показывает - насколько ожидания рынка соответствуют реальности. Высокий показатель PEG показывает, что цена акции уже достаточно хорошо оценена или переоценена рынком, так как реальный рост прибыли пока не соответствует тому, что уже заложено в цене. Хотя PEG не является настолько популярным как P/E, но считается более точным относительным индикатором.

 

Существует ещё огромное количество различных индикаторов, позволяющих оперативно сравнить различные финансовые показатели компаний между собой, но требующие более глубокого понимания финансовой составляющей.

[МОНАХ]

Фундаментальные события на рынке, которые могут оказывать существенное влияние на курс акций.

 

Новая эмиссия акций. В основном используется для финансирования компании. Выпуск новых акций предприятия, которые могут быть предложены для выкупа всем акционерам компании, пропорционально количеству акций. Например, у компании 100000 акций. Выпускается новая эмиссия в 10000 акций, то есть количество акций увеличивается на 10%. Акционер, который имеет 1000 акций, получает право на покупку 1000*0.1=100 акций. Обычно новая эмиссия распространяется по цене чуть ниже рыночной, что бы большинство акционеров воспользовалось своим правом выкупить акции. Распространение эмиссии обычно происходит в 3 круга. В первом круге акции предлагаются для выкупа всем акционерам компании, пропорционально количеству акций. Во втором круге участвуют те акции, которые не были распространены в первом круге (остаток). Эти акции предлагают приобрести либо всем желающим, либо только тем, кто участвовал в первом круге (более частый вариант) и распределяют пропорционально количеству поданных заявок. Например, после первого круга осталось 20000 акций, было подано заявок на покупку в общей сумме 100000 акций, то есть заявки превысили предложение в 5 раз, следовательно, все желающие получат 20% от количества, которое они пожелали приобрести. В третьем круге участвуют те акции, которые не были распространены во втором круге и обычно выкупаются основным акционером компании. Распространение новой эмиссии имеет много общего с дивидендами. Решение выпустить новую эмиссию обычно принимается на заседании акционеров и, следовательно, появляется в программе заседания. Точно также действует и правило Т + N. Выпуск новой эмиссии обычно встречается очень оптимистично участниками рынка, так как появляется много желающих получить право купить акции по цене дешевле, чем рыночная стоимость. В день, в который покупатели акции уже не имеют право на новую эмиссию, цена обычно падает на "сумму разбавления цены". Например, цена акции до эмиссии 10$, выпускается новая эмиссия по цене 7$ и в сумме 20% от количества акций. Следовательно, цена старых акций будет разбавлена на (10$-7$)*0.2=0.60$. Следовательно, цена после распространения эмиссии будет 10$-0.6$=9.4$. Такой подсчёт является достаточно грубым, так как считается, что после получения новых средств от эмиссии компания сможет увеличить свою прибыльность. Поэтому в каждом отдельном случае динамика цены немного отличается. Некоторые компании используют новые эмиссии по цене гораздо ниже рыночной, как альтернативу дивидендам. Такой способ имеет немало плюсов для компании. Компания не только не отдаёт прибыль, но с помощью новых эмиссий каждый год получает новый капитал. Участники рынка при растущем курсе акций тоже достаточно положительно реагируют на такую альтернативу.

 

Сплит. Уменьшение стоимости акции с помощью деления. Например, если у акционера было 10 акций по 100$, при коэффициенте сплита 1:10, то после деления, у акционера будет 100 акций по 10$. Хотя реально такая процедура ничего не изменяет, но акция становится визуально дешевле, чем привлекает дополнительных инвесторов. Психологически человеку акция в 10$ будет казаться дешевле, чем акция в 100$. Хотя логикой достаточно трудно объяснить этот синдром, но обычно после заявления о сплите, к акции увеличивается интерес, что зачастую сказывается на её росте. Это связано с резким ростом спекулятивного интереса в короткое время.

 

Обязательство продать акции (Squeeze-out). В некоторых случаях главные акционеры компании не видят больше смысла котировать компанию на бирже и хотят скупить 100% акций компании с последующей делистингацией. В таком случае, они могут наложить обязательство на мелких акционеров продать им свои акции по объективной цене. Так как акции сейчас не имеют физического вида, а держатся в электроном формате в центральном депозиториуме, мелкий инвестор не имеет права отказаться от продажи. Специфика этой операции сильно отличается от биржи и правовой базы конкретной страны. Например, на бирже OMX, акционер, либо группа акционеров обязаны иметь не менее 95% акций. На Лондонской LSE - не менее 90% акций. Больше всего споров вызывает определение объективной цены, по которой производится выкупа акций. Например, на бирже ОМХ, цена выкупа не может быть меньше, чем средняя (взвешенная по объёму) цена акции за последние 6 месяцев и не меньше, чем цена, по которой главный акционер хоть раз платил за акции компании. Некоторые компании, не желая терять лица, предлагают чуть больше, чем рыночная стоимость и процесс происходит достаточно тихо и спокойно. В других случаях, компания может использовать ряд техник, что бы скупить акции мелких инвесторов с минимальными затратами. Например, специально ухудшать результаты компании, что бы сильно уменьшить цену акции на бирже в течение 6 месяцев. Также нанимаются маклеры, которым передаётся большой пакет акций компании, что бы специально обваливать на бирже цену акций. Так же компания может специально демонстрировать неуважение к мелким инвесторам, что бы занизить цену акции.

Не менее неприятный момент, когда компания уходит с биржи и предлагает выкупить акции по очень низкой цене. Акционер, не продавший акции, остаётся в незавидном положении. Так как такие компании обычно дивидендов не платят, а рынка для продажи конкретной акции уже не существует, то толка от такой инвестиции мало. Обычно такие процессы заканчиваются судебными процессами, в котором мелкие инвесторы пытаются доказать, что при делистингации компания предложила необъективную цену. Так как понятие объективная цена достаточно расплывчато, то исход таких судебных процессов обычно бывает не в пользу мелких инвесторов.

 

Обязательство выкупить акции. Когда контрольный пакет акций меняет владельца, у нового собственника появляется обязательство скупить акции компании у всех желающих по цене, которую он заплатил, покупая контрольный пакет предприятия. Так как часто компании покупаются по цене, выше рыночной, то в таком случае появляется прекрасная 100% возможность заработать, продав акции по более дорогой цене новому владельцу предприятия. Поэтому, участники рынка обычно достаточно бурно реагируют на слухи о возможной продаже предприятия и не редко даже без какой-то достоверной информации сильно завышают цену акции.

[МОНАХ]

Введение в анализ рынка.

 

Немало дополнительной информации показывает и сам рынок. Как известно на рынке акций мы видим объём, что является дополнительной составляющей для технического анализа. Также в зависимости от биржи, можно видеть - какая сторона была инициатором сделки, покупатель или продавец. Таким образом, получаем два новых показателя, бычий объём и медвежий объём.

 

Также мы видим и распределение приказов, то есть, по какой цене сколько желающих купить какое число акций. С одной стороны это даёт новую информацию для анализа. Например, если мы видим, что по приказам продавцов намного больше, чем покупателей, то в лучшем случае цена останется на месте, а скорее всего, будет падать.

 

С другой стороны это открывает и дополнительные возможности для манипуляций, особенно во время аукционов открытия/закрытия. Одна из самых популярных манипуляций - выставлять большие приказы на покупку/продажу по цене чуть ниже/выше рыночной. В таком случае участники рынка видят, что кто-то потенциально хочет купить/продать крупную сумму акций и начинают сами покупать по рыночной цене, таким образом, повышая котировки акции. Так как обычно инвесторы не видят все предложения на рынке, а только несколько наиболее близких (5-10), то такую манипуляцию несложно заметить - изменяясь цене, фиктивные приказы подтягиваются, либо отодвигаются, что бы они были всё ещё видны, но вдалеке от рыночной цены. Особенно интересно наблюдать, как и другие участники рынка заинтересованные в движении акции и распознающие манипуляцию присоединяются и, таким образом, ещё сильнее увеличивают фиктивный спрос/предложение.

 

Так же на некоторых биржах можно видеть от какого посредника работает покупатель/продавец акций. Это даёт тоже немало пищи для анализа. Зная, что через некоторых посредников работают в основном мелкие инвесторы, а через других только крупные зарубежные фонды, можно сделать соответствующие выводы. Особенно это хорошо видно на небольших, региональных биржах, где зарубежный капитал играет большую роль. Покупки/продажи позиции зарубежными фондами обычно встречают бурную реакцию местного спекулятивного капитала, способного в короткое время резко увеличить/уменьшить цену акции. Это хороший пример, когда большое количество мелкого спекулятивного капитала идут за рынком (крупные зарубежные фонды), независимо ни от технической, ни от фундаментальной составляющей.